SoftBank: Geçmiş performansın yanılgıları; SoftBank’tan öğrenilenler

Nassim Taleb, Fooled by Randomness adlı kitabında, (güçlü bir şekilde inşa edilmiş) daktiloların önüne sonsuz sayıda maymun konulur ve alkışlanmalarına izin verilirse, bunlardan birinin İlyada’nın tam bir versiyonuyla çıkacağı kesindir. O maymun daha sonra etkileyici geçmiş performansıyla kapınızda beliriyor ve şimdi maymunlar arasındaki o kahramanı bulduğumuza göre, herhangi bir okuyucu hayatının birikimini bir sonraki kitabı maymunun yazacağına dair bir bahse yatırır mı, diye sormaya devam ediyor Taleb.

Kulağa gülünç geliyor, değil mi? Aklı başında kim bunu yapar? Ne retorik bir soru diye düşünebilirsiniz. Bu makaleyi okumayı bitirdiğinizde kulağa o kadar sezgisel gelmeyebilir. Ancak bir uyarı ile başlayayım: Taleb’in “daktilodaki maymunlar” benzetmesine atıfta bulunmakla birlikte, bu makalede tartışılan karakterlere saygısızlık etmek istemiyorum. Taleb gibi ben de bunu bir noktaya değinmek için kullanıyorum –

yani, saçmalığın boyutunu anlatmak için argümanı mantıksal en uç noktasına (ya da onların dedikleri gibi “reductio ad absurdum”) götürün. Bunu aradan çıkardıktan sonra, hikayeye geçelim.

“İş planı yoktu, geliri sıfırdı. Ama gözleri çok güçlüydü. David Rubenstein’ın Jack Ma hakkındaki programında SoftBank CEO’su Masayoshi Son, konuşma tarzından anlayabiliyordum, karizması ve liderliği vardı” dedi – Son, 2000 yılında Alibaba’ya 20 milyon dolar yatırım yaptı. Alibaba 2014’te halka açıldı ve zirvede 150 milyar doları aştı.

Ne inanılmaz bir karar ve ne olağanüstü bir geçmiş performans! 2016 yılında SoftBank, teknolojisi Apple’ın iPhone’una (ve neredeyse tüm akıllı telefonlarına) güç sağlayan İngiliz yonga üreticisi Arm’ı 32 milyar dolara satın aldı. Ancak bu yatırımlar SoftBank Group (SBG) hissedarları içindi; neden diğer herkesin de katılmasına izin vermiyorsunuz? Böylece, 2017’de SoftBank, 100 milyar dolarlık büyük bir taahhütlü sermaye ile ilk SoftBank Vizyon Fonunu (SVF1) yaratıyor. Suudi Arabistan’ın egemen servet fonu (SWF) 45 milyar dolar ve Emirlik SWF 15 milyar dolar katkıda bulundu. Haziran 2019 sonuçlarında SVF, 20 milyar doların üzerinde yatırım kazancı bildirdi. Gidişat o kadar iyiydi ki SoftBank, 108 milyar dolardan fazla para toplamayı umarak SVF2’nin lansmanını duyurdu. Suudi SWF katılmadı

ikinci fon, ancak yine de toplam 56 milyar dolarlık bir taahhütle sonuçlandı.

SoftBank, Eylül 2021 sonuçlarını açıkladığında, gidişat daha iyi olamazdı. SBG, Nvidia’nın Arm’ı 80 milyar $’lık (32 milyar $’a mal oldu) muazzam bir değerlemeyle satın aldığını duyurduğu için çok mutluydu ve iki SVF, 56 milyar $’ın üzerinde bir birleşik yatırım kazancı bildiriyordu. Yılın başlarında, SoftBank Group’un piyasa değeri, Covid düşüşleri sırasında 70 milyar doların biraz üzerindeyken 175 milyar dolara ulaşmıştı. Ne ters gidebilir, değil mi? Birincisi, SoftBank grubu şimdiye kadar yalnızca bir döngüde faaliyet göstermişti, bu da son derece gevşek bir para politikasıydı. Gelgit tersine döndüğünde (faiz oranları yükseldiğinde ve likidite kuruduğunda) ne olacağını öğrenmek üzereydi.

Aşağıdaki sergide iki varsayımsal şirket bulacaksınız. B Şirketi, düzenli nakit akışı sağlayan ve büyümeye devam eden geleneksel bir şirkettir. A Şirketi, ilk birkaç yıl negatif nakit akışlarına maruz kalan ve birkaç yıl sonra büyük nakit akışları yaratan yeni nesil bir teknoloji işletmesidir. Her iki şirketin toplam nakit akışları aynıdır, ancak zamanlama farklıdır, bu da yükselen bir faiz oranı senaryosunda çok farklı sonuçlara yol açar. %1 risksiz oranda, her iki işletmenin değeri benzerdir; %4 risksiz oranda, A Şirketi iflas etti!

SVF üzerindeki etki ne kadar büyüktü?

50 milyar doların üzerinde! Eylül 2021 ile 2022 arasında, toplam satın alma maliyeti 120 milyar dolardan 144 milyar dolara yükseldi, ancak kümülatif kazançlar 56 milyar dolardan yaklaşık 1 milyar dolara düştü. SVF2 ve LatAm fonları, başlangıçtan bu yana yatırım kayıplarını bildiriyor.

Ve bu sadece üçüncü taraf yatırımları değil. SoftBank Group’un SVF’deki kendi yatırımı artık zararda; Eylül 2021’de elde ettiği 30 milyar doları aşan kazançtan, Eylül 2022’deki birleşik yatırımları (83 milyar dolarla) şu anda toplam değerin üzerinde! (Ve toplam değer, yönetim ücretlerini içerir).

Bir vur-kaç kazasında, iki sonucu birbirinden ayırmamız gerekir. “Vurma” kısmı bir kaza olabilirdi (diyelim ki yolda anons yapılmadan koşarak geldi), “kaçma” kısmı her zaman bir seçim meselesidir. SVF’deki yatırım stratejisi öznel bir konu olabilir (yatırım tarzına katılabiliriz veya katılmayabiliriz); SBG’deki kararlar (kurumsal düzeyde) nesnel olarak şaşırtıcıydı.

Kasım 2022’nin ilk haftasında, 2,3 milyar dolarlık devasa bir geri alım programını (Mayıs 2021’deki büyük bir geri alımın ardından) tamamlayan SBG’nin hisse fiyatı (yıkıcı sonuçlara ve yatırım yapılan şirket hisse fiyatlarında devam eden düşüşe rağmen) bir yılın en yüksek seviyesine ulaştı. ). Sermaye tahsisi çağrısı, en hafif tabirle şaşırtıcı.

Ancak Son’un SBG ile uyumsuz ilişkisinin dinamiklerini anladığımızda bu mantıklı olabilir. Son, SVF2 ve LatAm fonlarında %17,25 hisse aldı ancak bunun için hemen ödeme yapmayı seçmedi (aslında, SBG ona parayı ödünç verdi). Eylül 2021’de

performans harikaydı, Son’un hissesinin değeri 2,8 milyar doları aştı. Düşüş göz önüne alındığında, Son’un artık SBG’ye 5 milyar dolara yakın borcu var ve bunu yıllarca ödeme yükümlülüğü altında değil.

FT geçtiğimiz günlerde Son’un hem fonlardaki hissesini hem de SoftBank hissesinin bir kısmını şirkete borçlu olduğu miktar için teminat olarak rehin verdiğini bildirdi. Ve evet, ödenmemiş fatura için de kişisel bir garanti verdi. Bu destandan doğan yatırım sonuçları çoktur. İlk olarak, Alibaba’yı doğru anlamış olmanız, WeWork’ü de doğru anlayacağınız anlamına gelmez. (Portföy yöneticinizin getirilerinin atfedilmesi önemlidir – kazançların çoğunu sağlayan birkaç yatırım,

bir kırmızı bayrak.)

İkincisi, piramitleşme bir sorun haline gelebilir. Son, SVF1’de hiçbir hisseye sahip değildi ancak SVF1’in başarısından sonra SVF2 ve LatAm fonlarına kişisel olarak katılmayı seçti. Yatırımcılar olarak, bir önceki hisse senedinde kendimizi dışlanmış hissettiğimiz için ne sıklıkla bir sonraki hisse senedine daha fazla bahse gireriz?

Üçüncüsü, kaldıraç açıkça bir sorundur. Kişisel olarak katılma kararı, bunun için peşin ödeme yapmamayı seçmekten farklıdır. İşler iyi gittiğinde, her şey harika görünür; gelgit döndüğünde, milyarlarca dolar için çıkmazdasınız.

Dördüncüsü, bir portföy yöneticisi ile yatırımcılar arasındaki yanlış hizalanmış yapı, fişler düştüğünde her zaman bir çatlak yaratır. Diğer yatırımcılar yatırımı peşin ödediğinde, portföy yöneticisine fondaki hissesi için uzun yıllar ödeme yapmama müsamahasının iyi karşılanması pek olası değildir. Ve son olarak, SVF’nin büyük bir hissedar olduğu şirketlerdeki diğer hissedarlar her zaman endişeli olacaktır.

Geçen Perşembe günü SVF, One 97 Communications’da (PayTM) %4,5 hissesini sadece bir yıl önceki ihraç fiyatının yaklaşık dörtte biri fiyatına sattı. Satıştan sonra, SVF hala yaklaşık %13’e sahiptir

ve yatırımcılar her zaman SVF’nin daha fazla satmaya devam edip etmeyeceği konusunda endişe duyacaklar.

(Sorumluluk Reddi: Uzmanlar tarafından verilen tavsiye, öneri, görüş ve görüşler kendilerine aittir. Bunlar, Economic Times’ın görüşlerini yansıtmaz)